Wie in einem der letzten Beiträge angekündigt, darf ich dir heute mein jüngstes Investment vorstellen.

Bitte entschuldige den zeitlichen Versatz seit meinem Aktienkauf und diesem Review. In der letzten Zeit habe ich mich praktisch jeden Abend nur noch mit Aktien beschäftigt, speziell Quartalsberichten und Jahresabschlüssen. Meine Frau tut mir fast schon leid, aber sie verzeiht es mir. Wie immer. 🙂 Also, zurück zum Thema!

Viacom ist der siebtgrößte Medienkonzern der Welt (hinter Time Warner und vor Sony Entertainment) mit Hauptsitz in New York. Das Unternehmen vereint zahlreiche Marken wie Paramount Pictures, MTV, Nickelodeon, Comedy Central, VIVA, etc. unter einem Dach und ist aus meiner Sicht trotz eines starken Kurzsturzes quantitativ empfehlenswert. In diesem Artikel werde ich nun erläutern, was mich zum Kauf bewogen hat.

Geschichte

Die Geschichte von Viacom ist eine Geschichte von vielen Zukäufen, vielen Verlusten und dem ständigen Spiel zwischen Fusion und Trennung, Unsicherheiten und Zerwürfnissen.

1928 wurde das Unternehmen CBS als Radiounternehmen gegründet, wurde aber in den folgenden Jahrzehnten vor allem wegen der TV-Sparte bekannt und hatte bis in die 70er Jahre hinein eine der führenden Rollen im Fernsehbusiness. Aufgrund eines Verbots zur Betreibung von Sendestationen und Kabelsystemen im gleichen Markt seitens der Telekommunikationsbehöre FFC wurde Viacom gegründet, um die Programm-Distribution im Nahmen von CBS zu bewerkstelligen.

Viacom ist also aus CBS hervorgegangen, merken wir uns für später!

1978 gründete Viacom dann den Pay-TV Sender Showtime, der dir vielleicht aufgrund von diversen sehr populären TV-Serien bekannt ist: Dexter, Californication, Twin Peaks, Stargate, Shameless und noch viele, viele mehr. Siehe dazu hier.

Nachdem Showtime mit Warner Bros. The Movie Channel fusioniert war, erwarb Viacom 1986 auch die Anteile von Warner. Im Übernahmeangebot war auch ein kleiner und unbedeutender Sender namens MTV, der in den folgenden Jahrzehnten die Musikbranche verändern sollte.

1987 erwarb ein gewisser Sumner Redstone 83% der Viacom-Anteile. Es folgten zahlreiche Käufe, die weitere Expansion für Viacom bedeuteten. Unter anderem wurde auch Paramount für 10 Milliarden Dollar gekauft. Auch Paramount ist dir sicher ein Begriff oder sagt dir das folgende Filmintro etwas? 😉

Nach massiven Rechtstreitigkeiten mit Universal und dem Verlust von Anteilen an dem populärsten US-Kabelsender USA Networks wurde 1999 CBS von Viacom übernommen. Ja, richtig gelesen. CBS gründete Viacom und wurde viele Jahre später genau von diesem Viacom geschluckt. Anfang 2006 wurde Viacom aber wie schon zuvor erneut in die zwei separaten Gesellschaften aufgespalten: Viacom Inc. und CBS Corp.

Seit 2015 befindet sich Viacom in der Krise. Der Konzern leidet unter Zuschauerschwund, geringeren Werbeeinnahmen und Streitigkeiten mit Kabelnetzbetreibern. Paramount produzierte einem Flop nach dem anderen. Nickelodeon verlor 2014 32 Prozent und MTV verlor ein Viertel der Zuschauer. Das blieb auch den Kabelnetzbetreibern nicht verborgen, weswegen Viacom-Sendern ständig der Rauschmiss aus den Angeboten der Kabelnetzbetreiber droht.

Das wäre der GAU. Oder wie man heutzutage sagt: Der Super-Super-GAU.

Aus diesem Grund werden natürlich auch die Gerüchte befeuert, dass Viacom erneut mit CBS fusioniert, schließlich würde sie das in eine viel bessere Verhandlungsbasis bringen.

Jedenfalls stürzte der Aktienkurs in drei Jahren um 57% ab:

Reise ins Ungewisse

Das Unternehmen hat in jüngerer Vergangenheit ein seifenoperähnliches Familiendrama auf den Chefetagen erlebt.

Im Fokus dieses Dramas steht die 40 Jahre jüngere Ex-Freundin von Redstone: Manuela Herzer. Sumner Redstone versprach ihr für den Fall seines Ablebens Vermögenswerte im Wert von 70 Millionen Dollar! Irgendwann änderte Redstone aber seine Meinung und änderte auch sein Testament.

Sumner Redstone

Herzer klagte gegen Redstone mit der Begründung, dass dieser unter schlechtem Einfluss von seiner Tochter Shari stehe. Diese hat nämlich ganz andere Ziele.

Tochter Shari macht auf mich den Eindruck, als würde ihr wirklich was am Vermächtnis ihres Vaters liegen. Jedenfalls ist sie davon überzeugt, dass eine Fusion von Viacom mit CBS den Unternehmen helfen könnte, aber diese nicht unbedingt nötig ist. Tatsächlich sind Vater und Tochter gegen eine Fusion der beiden Unternehmen. Als Grund werden die Freiheiten bei der strategischen Entfaltung angegeben.

„Scale matters because it is going to give us leverage and we are going to need leverage with some partners. […] They are two strong companies, and they both will survive.“

Unterdessen ist Sumner Redstone aus dem Vorstand ausgetreten. Die Mehrheit der Meinungen da draußen ist, dass das rein gar nichts an der Zukunft des Unternehmens ändern wird, die by the way sehr negativ gesehen wird. Das hat aber an sich erstmal nichts zu sagen. An der Börse hat die Mehrheit der Meinungen häufig unrecht- vor allem bei kriselnden Unternehmen.

Seit einem halben Jahr hat Viacom drei CEO-Wechsel erlebt und einen Machtkampf zwischen dem Ex-CEO Philippe Dauman und besagter Tochter Shari Redstone. Aktuell ist Robert Bakish der CEO bei Viacom.

Bakish hat unlängst bekannt gegeben, dass er derjenige sein wird, der die Firma zu alter Stärke führen wird, indem er voll auf die Globalisierung der Kernmarken, MTV und Comedy Central, setzt. Gut, ähnliches haben auch die CEOs vor ihm gesagt…

In diesem Video wird die aktuelle, pessimistische Meinung der meisten Analysten zusammengefasst:

Produkte

Dass Viacom über bekannte Marken verfügt, ist ohne jeden Zweifel klar. MTV sollte jedem ein Begriff sein. Comedy Central ist in der Comedy-Nische eine Größe. Und Paramount sollte jedem Cineasten auch bekannt sein.

Die Viacom-Marken können weltweit von mehr als 3,4 Milliarden Haushalten in 180+ Regionen, 40 Sprachen, über 200 lokalen Fernsehsendern und mehr als 550 digitale und mobile Medienplattformen empfangen werden. Viacom-Marken haben also gewissermaßen Zugriff auf die Mehrheit der Menschen da draußen.

Bekanntheit sagt aber noch nichts über die Stärke der Marke aus. Oder besser gesagt der Produkte. Ein Produkt ist nur dann stark, wenn es dringend benötigt wird, es keinen direkten Ersatz gibt und sich eindeutig von den Konkurrenzprodukten unterscheidet. Es ist also dann gut, wenn ein Kunde einfach nicht anders kann, als es zu konsumieren. Idealerweise es sogar liebt zu konsumieren.

Nun ja, man könnte meinen, die Medienbranche ist hart umkämpft, wenn man sich die schier riesige Menge an Medienunternehmen anschaut. Da tummeln sich Größen wie Disney, Time Warner, News Corp. Ltd. und 21st Century Fox aka „The Murdoch Brothers“, etc. Allerdings haben wir das auch schon seit vielen Jahrzehnten und die Menschen haben nie aufgehört immer mehr Medien zu konsumieren.

Eine viel größere Gefahr droht aber aus dem Internet. Neue Unternehmen wie Netflix, aber auch Alphabet, Amazon und Apple verändern das Konsumverhalten massiv. Für die älteren Medienunternehmen gelingt es nur schwer, da Fuß zu fassen. Viacom hinkt da stark hinterher.

Content ist alles

Es gibt keinen TV-Sender wie MTV. Viacom hat massiv gegen Google, ehem, ich meine Alphabet, geklagt, damit diese auch keine Viacom-Inhalte mehr anbieten ohne dafür Lizenzgebühren zu bezahlen. Das hat aber nicht viel gebracht. Die Menschen streamen ihre Musik über Spotify, Apple Music und was es sonst noch so gibt.

Seien wir ehrlich. In den 80er und 90er war MTV die Quelle für Musikclips und für Musik generell. Aber: Die Menschen haben ihren Weg gefunden ohne MTV zu leben. Der „Durable Competitive Advantage“ ist weg. Die Marke ist bekannt und hat einen exzellenten Ruf, aber die Menschen brauchen es nicht mehr. Bei MTV mehr Zuschauer zu „akquirieren“ wird ein beinharter Job.

Global gesehen hat MTV nach 25 Monaten mit rückläufigen Zahlen mit dem letzten Quartalsbericht erstmalig wieder eine Erhöhung gehabt.

Und Paramount? Die produzieren in letzter Zeit ein Flop nach dem anderen und hatte 2016 einen Marktanteil von nur noch 8% bezogen auf Kinobesuche!

Paramount hat aber das nötige Geld und die Kontakte und Beziehungen (zu guten Regisseuren), um demnächst wieder Kassenschlager zu produzieren. Der überbezahlte und wenig effektive CEO von Paramount wurde entlassen, ein Nachfolger wird derzeit gesucht. Unter den von Paramount in den kommenden Jahren produzierten Filmen ist ganz klar Massenware. Neue Terminator-Filme, neue Transformers-Filme und ein paar neue Blockbuster wie Ghost in the Shell, Baywatch (wirklich!) und eine Menge Trash.

Ach ja, und angeblich ein neuer Beverly Hills Cop.

Und dann wären da noch Nickelodeon. Der läuft einsame Spitze und wird als der beste Kindersender angesehen.

Insgesamt ist Viacom nach einer langen Durststrecke zum ersten Mal wieder um 1% gewachsen. Und das, obwohl das Unternehmen 2% Währungsverluste hatte!

 

Management

Eigentlich könnte man dieses Kapitel relativ schnell abschließen. Was auf den Chefetagen in dem Unternehmen in den letzten Monaten und Jahren passiert ist, ist wohl ein Witz schlechthin. Warren Buffett hat einmal gesagt:

„If you’ve got a good enough business, if you have a monopoly newspaper, if you have a network television station — I’m talking of the past — you know, your idiot nephew could run it. And if you’ve got a really good business, it doesn’t make any difference.“

Nun, vielleicht sind da gerade eben jene Idioten bei Viacom am Werk. Es scheint, als würden sie das Unternehmen ganz bewusst gegen die Wand fahren wollen. Auf der anderen Seite muss man sagen, dass es in all den vergangenen Jahrzehnten keiner große Managementkunst bedarf Marken wie MTV zu vermarkten.

Und darum ist es wohl jetzt, wo sich die komplette Medienbranche aufgrund neuem Konsumentenverhalten verändert, am Schwierigsten da Fuß zu fassen.

Der aktuelle CEO Robert M. Bakish arbeitete vor seiner aktuellen Tätigkeit etwa 3 Jahre bei MTV und davor sieben Jahre lang bei Booz Allen Hamilton, einer Technologieberatung für die US-Regierung. Man kann also nicht gerade von einem erfahrenen Medienexperten sprechen.

Er scheint jedenfalls an das Unternehmen zu glauben und hat vor kurzem selber Aktien von Viacom gekauft. Er geht zuversichtlich in die Zukunft, was er im letzten Quartalsbericht betont:

„There is much work to be done, but we are confident we have the plan and people to take our brands to greater heights and build a bright future for our company.“

Insgesamt kann man sagen, dass das Drama in den Chefetagen beendet sein sollte. Jetzt, wo Sumner Redstone endlich seinen Platz räumt und man mit ausgetauschtem und motivierten Management eine globale Strategie fahren kann ohne ständig vom Klatsch und Tratsch der Medien um Redstone belästigt zu werden. Außerdem haben die Streitigkeiten bezüglichen Positionen aufgehört.

Bakish ist der neue CEO und verändert das Unternehmen schon jetzt nach seinem Belieben. Er will Viacom ausdünnen, auf nur sechs Kernmarken konzentrieren und global ausrichten. Er hat bereits einige Leute aus dem alten Management entlassen und schreckt nicht davor zurück im Unternehmen tiefgreifende Änderungen vorzunehmen. Man kann sagen was man will, aber der Typ greift durch. Und er glaubt wirklich an das Unternehmen.

Die Strategie des Managements diese Produkte für die Zukunft zu entwickeln wird im folgenden Video sehr gut dargestellt:

Quelle: CNBC

Bakish redet darin von dem langfristigen Aufbau von „competetive advantage“. Das hat er wirklich gesagt! Hat wohl vor dem Interview ein Buffett-Buch gelesen. Für mich klingt das jedenfalls wundervoll. Er ist ehrlich und sagt, dass es wohl noch 2 Jahre dauern wird, bis die entsprechenden Inhalte produziert werden, aber das Fundament werde derzeit gelegt. Ich bin diesbezüglich jedenfalls optimistisch.

Kennzahlen

Es schmerzt mir ja immer in der Brust, wenn ich so viel über ein Unternehmen erzähle, das wichtigste aber leider erst zum Schluss kommt. Tatsächlich untersuche ich Unternehmen immer erst anhand der Kennzahlen aus. Leider ist es nicht angenehm zu lesen, wenn ich erst über Kennzahlen spreche und dann erst erläutere, was für ein Unternehmen ich überhaupt betrachte.

Das letzte Quartal war für Viacom sehr erfreulich im Vergleich zu den Jahren des Absturzes. MTV hatte zum ersten mal wieder Zuschauerzuwachs seit 2014. Nickelodeon gilt bei Kindern zwischen 2 und 11 Jahren als bester TV-Sender. Gewinne aus dem Filmbereich wurden um 24% zum Vorjahresquartal gesteigert.

Was mir Kopfzerbrechen bereitet sind diverse wichtige Kennzahlen, die rechts dargestellt sind. Umsatz, Jahresüberschuss und Eigenkapital sind in den letzten Jahren geschrumpft. Nun, irgendwie ist es klar, wir beschäftigen uns hier mit einem in der Krise steckenden Large Cap. Irgendwo müssen ja die Gründe dafür liegen. Und hier sehen wir es. Viacom hat weniger Zuschauer und macht damit weniger Geld.

Es mag den Anschein haben, dass ich hier in ein katastrophales Unternehmen investiere, wo immer weniger Gewinn gemacht wird. Schauen wir aber mal mal auf die vier K’s, mit denen wir schnell prüfen können, ob der Kurs zu hoch ist.

Diese entsprechen alle einem Bereich, den ich entweder (normalerweise) für meine Investments fordere oder die noch im akzeptablen Bereich liegen.

Die Eigenkapitalrendite ist in den letzten Jahren zwar immer weiter gesunken, liegt aber weiterhin in einem hervorragenden Bereich mit 33%. Ähnlich sieht es bei der Gesamtkapitalrendite (9.13%) sowie der Umsatzrendite (11.52%) aus – beide sinken über die Jahre aufgrund der genannten Krise, liegen aber in einem guten Bereich. Die Eigenkapitalquote ist mit 19% in einem ausreichenden Bereich. Ich fordere hier eigentlich immer etwa 15 – 20%.

Analysten sind sich bei ihren Meinungen noch etwas unsicher und tendieren zumeist auf HALTEN, erwarten aber für die nächsten beiden Jahre wieder deutlich steigende Gewinne. Klingt unlogisch? Ist es.

Tatsächlich zeigt auch der letzte Quartalsbericht ein deutlich besseres Bild: Umsätze steigen, Cashflows liegen im hohen Bereich.

Einen fairen Wert hier zu berechnen stellt sich aber als kompliziert und eigentlich nicht möglich heraus. Das Unternehmen hat in den letzten Jahren einen immer weiter sinkenden Cashflow und sinkende Gewinne gehabt und hatte erst im letzten Quartal wieder ein steigendes Ergebnis.

Wir könnten nun einige Annahmen treffen und unter anderem annehmen, dass das Unternehmen nicht noch weiter abbaut oder nicht bankrott geht. Wir könnten sogar annehmen, dass ein Wirtschaftswachstum von 1% möglich sein sollte, wie es weiter oben schon genannt ist für die jüngere Vergangenheit. Unter derartigen Annahmen muss aber die Margin of Safety wirklich groß sein!

Ich treffe also für die Berechnung einige Annahmen, nämlich, dass das Unternehmen im Durchschnitt jährlich um 1% wächst und damit weder stagniert noch sich negativ entwickelt.

Nach diesen Annahmen und unter der Betrachtung von den Cashflows der letzten 5 Jahren, erreichen ich einen fairen Wert pro Aktie von etwa 100 Dollar. Mit dem aktuellen Kurs von etwa 42 Dollar liegen wir damit bei etwa 60% unter dem fairen Wert.

Wenn wir etwas pessimistischer rechnen und nur die letzten 12 Monate als Referenz nehmen (wesentlich schlechtere Zahlen, Krise im Aktienkurs integriert), so liegt der faire Wert bei nur noch etwa 67 Dollar. Der aktuelle Kurs würde dann knapp 40% unter dem fairen Wert liegen.

Natürlich gilt das Rechenspiel nur für den Fall, dass das Unternehmen nicht weiter abbaut. Obwohl das Unternehmen quantitativ unterbewertet zu sein scheint, kommt es am Ende auf qualitative Elemente an. Nämlich, ob das Management es schafft, die Marke zu altem Glanz zu führen.

Fazit

Viacom befindet sich in einer waschechten Krise, keine Frage! Das Unternehmen wurde in den letzten Monaten und Jahren katastrophal geführt. Und trotzdem sehe ich die starken Marken, die eine Renaissance erleben können und Viacom insgesamt für mich ein echtes Value Investment darstellen.

Das Management hat die richtigen Schritte zur Neuausrichtung unternommen.

Das Unternehmen ist aus meiner Sicht fundamental unterbewertet und sollte diese Unterbewertung in den nächsten Jahren überwinden. Natürlich steckt das Unternehmen in der Krise, aber durch die hinreichend große Margin of Safety haben wir ein geringes Risiko nach unten und größere Möglichkeiten nach oben.

Wie das Unternehmen sich entwickelt ist aber wirklich schwierig zu sagen. Guter Content findet sich mittlerweile überall. Es wird schwer werden sich da gegenüber derart starken Marktteilnehmern zu etablieren.

Da dieses spekulative Element mich ein wenig stört, habe ich nur einen sehr kleinen Teil meines Depots mit Viacom-Aktien gefüllt. Kurz nach meinem Kauf ist die Aktie um 6% gefallen, aber ich halte die Aktien weiterhin.

Der Werdegang von Viacom ist definitiv spannend und war in der Vergangenheit fast schon kinoreif. Ich werde mein Popcorn rausholen und genau beobachten, wie Viacom sich entwickelt.

Ich wünsche euch viel Erfolg bei euren Investments.

Alles Gute und bis zum nächsten Mal.

Der hoffentlich weniger schlechte Investor

Ich übernehme keine Verantwortung für Verluste, die durch in meinen Artikeln genannten Aktien entstanden sind. Die Infos und Abbildungen bei diesem Beitrag stammen aus den Quartals- und Geschäftsberichten sowie von der Webseite des Unternehmens. Neben den offensichtlichen Fakten aus den Geschäftsberichten entspricht ein Großteil der hier dargestellten Sachverhalte meiner persönlichen Meinung! Für eine abschließende Beurteilung empfehle ich die Durchsicht der Geschäftsberichte und eine Beratung bei einem institutionellen professionellen Anlageberater.


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